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“肥水分流”沖擊執業質量?國元證券投行項目現蹊蹺利益鏈

2021-12-10 09:16:26 來源 : 上海證券報

(原標題:“肥水分流”沖擊執業質量?國元證券投行項目現蹊蹺利益鏈)

國元證券部分投行項目“利益鏈” 尤霏霏 制圖

如果說保薦業務是投行收益確定的“基本盤”,那投資業務就是可能帶來驚喜的“增量盤”。

上海證券報昨日刊登《保優還是薦劣?國元證券IPO項目頻頻“卸妝”》一文,對國元證券保薦業務的執業質量提出疑問。這些“變臉”項目牽涉眾多中小投資者,引發市場高度關注。文章見報后,不少投資者向本報反饋,國元證券旗下投資業務也讓人“看不懂”。尤其是國元創新投資有限公司(簡稱“國元創新投”)與安徽國元創投有限責任公司(簡稱“國元創投”)均以“國元”名號示人,與國元證券的關系卻“親疏有別”,前者系國元證券全資子公司,后者的第一大股東卻是民企。

記者調查發現,在國元證券旗下私募股權投資平臺、另類投資平臺等齊備且頗具實力的情況下,其控股股東安徽國元金融控股集團有限公司(簡稱“國元金控集團”)卻先后搭建了國元創投、安徽弘博等投資平臺,“先知先覺”潛伏入股國元證券的投行項目。并且,國元金控集團還將這些平臺的大股東、實控人位置拱手讓給“外人”。

此種模式與券商通過自家子公司進行“直投+保薦”的常規操作迥然不同,且導致“肥水分流外人田”。更令人不安的是,存在上述“利益鏈”的保薦項目如華業香料,不僅上市后業績大幅下滑,在保薦過程中國元證券還因履職盡責不到位領受了監管罰單。而華業香料雖然上市后股價一路下跌,卻并不影響上述利益相關方的減持套現,其收益率更是高達數倍。

依托國元的項目、利用國元的資金、甚至冠以國元的名號,此種投資平臺大賺之時,國元證券是否失去了本該屬于自己的利益,又是否遭到隱約的牽制無法更好履職盡責、防控風險?關于這些蹊蹺的利益鏈,應有諸多謎團待解。

上市后業績滑坡無礙國元創投“瀟灑”套現

去年9月16日,四闖IPO的華業香料終于如愿登陸資本市場。今年9月16日,部分限售股剛迎來解禁,華業香料相關股東立馬公告減持套現計劃,其中就包括國元創投。

至12月6日,華業香料發布減持進展公告,國元創投已通過集中競價方式減持公司股份17.5萬股,減持均價24.68元/股?;乜慈A業香料預披露文件,國元創投于2015年通過增資入股,當時是以7.20元/股的價格獲得300萬股。華業香料2020年上市,今年4月實施分紅轉增,國元創投持股增至390萬股,成本攤薄為5.39元/股。相較此番減持均價,國元創投的收益率接近360%。

打開國元創投的股東榜,其持股37.04%的第一大股東深圳市中投投資控股有限公司卻是一家民企,兩名股東皆為自然人。而國元證券控股股東國元金控集團只是持股33.33%的二股東(目前轉為間接持股)。

據天眼查,深圳市中投投資控股有限公司注冊資本僅2500萬元,投資領域集中于文娛、地產,資金實力及產業背景都不算突出,且與國元方面未見密切關聯。但在國元創投對華業香料的這筆股權投資、套現中,它卻有可能是最大獲益方。

“這相當于投行辛辛苦苦干了幾年,最大的桃子卻讓別人摘了。這里是否有關鍵人物的穿針引線,外界不得而知?!鄙虾R患胰痰谋K]代表人對記者表示。

再看華業香料,其上市之路可謂崎嶇,上市后的業績下滑問題也頗受市場關注。不過,在有國元證券簽字背書的招股書(2020年9月10日披露)中,還曾預計當年前三季度扣非后凈利潤將同比增長4.72%(與1個多月后公司三季報披露的業績下滑偏差明顯)。

上市首日,華業香料股價最高漲至100.01元/股(未復權),收盤漲幅近400%。此后,資金情緒降溫疊加業績下滑,華業香料股價一路下挫,近期曾跌到24元以下。

除華業香料外,國元創投還入股“熱門項目”國盾量子,上市前獲得22萬股,國盾量子的保薦機構亦為國元證券。如無“國元”名號,不知道國元創投還能否分羹國盾量子的“上市盛宴”?

利益方“踩點”入股 保薦人“搭上”罰單

作為國元證券的關聯企業,國元創投是在保薦工作正式開始前“踩點”入股華業香料的。公開信息顯示,2015年9月17日國元創投以2160萬元的增資額獲得了華業香料300萬股的股權。2016年6月22日,華業香料首次報送IPO申報稿。

這其中會不會形成利益輸送?有資深市場人士表示質疑:“投資、保薦是關聯方,他們會不會為了共同的利益‘信息共享’,或者‘保薦種樹,投資乘涼’?反過來,對于自家關聯方投資的企業,投行在保薦過程中會不會違規、放水?”

就華業香料的案例而言,從2016年起,該公司4次沖擊IPO,其間涉及不少問題。而在華業香料曲折漫長的IPO進程中,保薦機構國元證券可謂“不離不棄”,還為此搭上了一張監管罰單。

2017年4月7日,安徽證監局對華業香料當時的兩位保薦代表人出具了警示函,原因是對發行人關聯交易情況的盡職調查不到位,未能充分履行勤勉盡責義務。

前述保代表示,2007年券商直投試點開始后,市場曾出現一些亂象,因為有了利益關系,保薦機構就難以保持獨立性、客觀性。此后,證監會頒布了相關指引予以規范。但在實際操作上,仍存在規避監管的可能。

前保代與老東家 利益鏈上誰是大贏家

除國元創投外,國元金控集團還通過控股子公司安徽國元投資有限公司(簡稱“國元投資”)參股了另一投資平臺安徽弘博資本管理有限公司(簡稱“安徽弘博”)。這個安徽弘博的股東結構更有“看頭”:國元投資持股35%,上海遠鼓企業管理咨詢有限公司(簡稱“上海遠鼓”)持股65%;上海遠鼓的股東也是兩名自然人,曹明明持股33.33%,戚科仁持股66.67%。

據證券業協會從業信息及相關上市公司公告,國元證券有位在2019年6月離職的保薦代表人就叫戚科仁。工商信息顯示,上海遠鼓成立于2019年12月,安徽弘博成立于2020年5月,距戚科仁離職都不到1年時間。

而由戚科仁實控的安徽弘博,又控制了合肥弘博含章股權投資合伙企業(有限合伙)(簡稱“合肥弘博含章”)、合肥弘博潤澤股權投資合伙企業(有限合伙)(簡稱“合肥弘博潤澤”)等平臺。

其中,國元投資向合肥弘博含章認繳出資額1億元,約占51.28%的份額;國元投資、國元創新投向合肥弘博潤澤分別認繳出資額1億元、2000萬元,各占19.65%、3.93%的份額。曹明明、戚科仁還分頭入伙合肥弘博含章、合肥弘博潤澤,分別認繳出資額1160萬元、5993萬元。

據工商信息,合肥弘博含章、合肥弘博潤澤的合伙人出資總額已超7億元。且在合肥弘博潤澤的合伙人中,還有上市公司創業慧康,認繳出資2000萬元。2015年創業慧康IPO即由國元證券保薦,保薦代表人之一正是戚科仁。

由此,“前保代”戚科仁借助“老東家”國元的資金、資源優勢,迅速掌控了一支頗為可觀的資本力量,并立即投身資本市場。其涉足的項目中,正在推進的普麗盛賣殼(重組上市)計劃最引人關注,而該項重大資產重組的財務顧問之一正是國元證券。

本次重組的擬置入資產為潤澤科技100%股權,潤澤科技目前的第二大股東即合肥弘博潤澤。值得關注的是,合肥弘博潤澤設立于2020年9月11日,普通合伙人安徽弘博出資10萬元,此后迅速增資,使注冊資金增至5.09億元。

約1個月后,普麗盛在去年10月29日停牌籌劃重組事項。次日即10月30日,潤澤科技召開股東會審議通過增資事項,合肥弘博潤澤等多家機構得以突擊入股,搭上了借殼快車。

“合資設立有限合伙企業及入股項目需要長周期的溝通談判。從上述連貫動作看,合肥弘博潤澤的設立顯然是奔著潤澤科技而去,且大概率已提前談妥了相關安排?!庇惺袌鋈耸糠治?,“疑問在于,戚科仁依托‘國元系’等資金設立平臺突擊入股潤澤科技,與國元證券擔任普麗盛重組項目的財務顧問之間,是否存在某種利益關聯?”

毋庸置疑的是,這筆股權投資所涉利益十分可觀。據普麗盛公告,合肥弘博潤澤是以約5億元認繳潤澤科技新增注冊資本中的1923.38萬元(股)。據重組草案,普麗盛發行股份購買資產的發行價是18.97元/股,合肥弘博潤澤可獲約2573.5萬股。以普麗盛最新收盤價43.11元/股計算,上述股份對應市值超11億元,這與去年合肥弘博潤澤5億元的投入額相比,潛在收益規模巨大。

凡此種種,均令外界生疑:一邊是作為國元證券體內子公司的國元創新投,一邊是大股東參股的體外投資平臺國元創投、安徽弘博,在國元證券的投行項目中,究竟遵循何種標準,來作出由誰搭乘“順風車”的選擇?國元創投、安徽弘博等接連斬獲的投資項目背后,是否有著更為隱秘的利益安排?

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一上市業績就下滑,股價最多跌去六成!這家投行保薦的新股怎么頻頻出問題?

本該是資本市場的專業“看門人”、理應做廣大投資者的權益“守衛者”,卻在執業過程中屢番“保而不薦”,多次未能履職盡責,有十余個IPO項目上市后業績立刻滑坡,給投資者帶來慘重損失,也對市場生態造成了惡劣影響。

這一幕正發生在保薦機構國元證券的身上。

統計數據觸目驚心:國元證券2018年至2020年保薦上市12單A股IPO項目,其中7單上市當年即出現業績下滑,占比高達58%,較同期A股整體的IPO項目業績下滑占比高出足足25個百分點。

再將時間軸拉長,近10年來,在國元證券保薦的IPO項目中,還有不少上市后連續三年業績滑坡的案例,如黃山膠囊、明星電纜(現名“尚緯股份”)等。黃山膠囊上市之初即為股價最高點,而后大幅下挫,二級市場投資者多陷入深度虧損;明星電纜上市后股價也曾腰斬,兩年后才逐步企穩。

黃山膠囊日K線圖

明星電纜(現名“尚緯股份”)日K線圖

斑斑劣跡招來的是監管懲處。近年,國元證券已因保薦業務的盡職履責不到位而多次領受監管罰單。

除警示處罰的利劍外,更嚴密的規則之網已然織成。目前,證監會正就修訂《保薦人盡職調查工作準則》公開征求意見,其中增加了有關擬上市企業經營持續性、業績穩定性的內容,“利潤”“持續性”等關鍵詞出現頻次大增。

雷霆手段止惡,制度建設清源。新準則將保薦人“薦”的職責提到更重要位置,倒逼其更好履職盡責,向市場供應真正的好公司。而通過更充分的信息披露揭示風險,進而在源頭處提高擬IPO企業質量,則有望徹底解決上市前“濃妝艷抹”、上市后“原地卸妝”的痼疾。

上市后業績與股價齊跌

新股上市后業績滑坡甚至出現虧損,是二級市場投資者最不愿遇到的情形,因這類公司往往上市即高點,而后股價跌跌不休,令多數買入者套牢。

在國元證券的IPO保薦項目中,此種情形并不少見。

據Wind數據統計,2018年、2019年、2020年,由國元證券保薦上市的A股公司分別有1家、2家、9家,每年都有上市當年就業績下滑的案例。其中,2020年出現5例,占比56%。相關公司公告解釋稱,業績下滑是受疫情等因素影響。但與A股市場整體情況對照,當年上市的437家公司中,業績下滑的有151家,占比僅35%。相比之下,國元證券保薦項目的業績表現明顯成色不足。

且在上述5個案例中,有3家公司今年前三季度業績同比進一步下滑,下滑速度還顯著加快。無一例外,這3家公司的股價走勢皆以上市之初為高點,而后大幅下挫,累計跌幅最大的都超過了六成。

其中,招股書對公司業績的預計也存在偏差。如華業香料招股書披露,預計2020年1至9月扣除非經常性損益后的凈利潤將同比增長4.72%;而僅間隔不到兩個月,公司三季報出爐,當年前三季度扣非后凈利潤同比下滑9.03%。今年,華業香料業績加速下滑,前三季度扣非后凈利潤同比減少45.33%。

將時間軸拉長,近10年來,在國元證券保薦的IPO項目中,甚至還有一些上市后連續三年業績滑坡的案例,如2016年上市的黃山膠囊、2014年上市的應流股份、2012年上市的明星電纜等。

黃山膠囊歷年凈利潤走勢(箭頭為上市當年)

明星電纜(現名“尚緯股份”)歷年凈利潤走勢(箭頭為上市當年)

此外,部分由國元證券保薦的上市公司還因主業不振而最終選擇賣殼,如2011年上市的順榮股份,上市后連續三年業績下滑,后讓殼變身三七互娛。類似還有江蘇三友讓殼于美年健康,新海股份賣殼給韻達股份,鼎泰新材賣殼給順豐控股……

賣殼雖能一朝“烏雞變鳳凰”,但在此之前,投資者多要經歷上市公司業績不振,股價低迷的長期煎熬,多數人可能早已認虧出局。且從資源有效利用的角度看,企業上市后非但沒能借助資本市場做大做強,反而業績低迷難以為繼,最后落得一個賣殼的結局,也算是對資本、資源的浪費。

對投行而言,這么多的保薦項目業績“變臉”是否正常?

滬上一家券商的資深投行人士告訴記者,上市企業的業績成長具有周期性,且還有諸多客觀的不可控的因素存在,因此部分企業業績滑坡也不意外。但如果出現高頻的、大面積的業績“變臉”,則很可能是中介機構和上市企業為達成更“好看”的業績而使用了一些非常規手段,是對未來、對市場的透支。

這位資深投行人士還表示,作為資本市場的“第一看門人”,保薦人在保障上市公司質量、保護投資者權益方面發揮著重要作用。然而,保薦期限過短也是一個公認的問題,保薦人往往不能實質承擔后續監督擔保的職責。同時,也存在部分保薦人“保而不薦”以及保薦過程中進行利益輸送的問題。

罰單背后業務質量堪憂

與IPO項目上市后業績滑坡相“伴生”的,是投行展業不規范、未充分履職盡責招致的監管罰單。

如黃山膠囊2016年上市后,在當年及第二、第三年業績連續負增長。2019年11月,安徽證監局宣布對國元證券采取出具警示函的行政監管措施,原因是其在保薦黃山膠囊IPO的過程中,存在部分盡職調查程序不規范的情形,未能充分履行勤勉盡責義務。

無獨有偶,上文提到的華業香料,其IPO過程可謂一波三折,但始終由國元證券負責保薦。2017年4月,安徽證監局宣布對華業香料的兩名保薦代表人出具警示函,原因是對發行人關聯交易情況的盡職調查不到位,未能充分履行勤勉盡責義務。

值得注意的是,其中一位保薦代表人還保薦了順榮股份、合鍛股份(現名“合鍛智能”)等項目,上市后均出現業績滑坡的情況。同樣,黃山膠囊兩位保薦代表人參與保薦的明星電纜、科順股份、國盾量子等項目,也在上市后出現業績下滑。

此外,國元證券兩名保薦代表人在今年4月還被上交所予以監管警示。事由是在保薦賽赫智能項目時保薦職責履行不到位,具體包括:對收入確認相關事項核查不到位,對研發投入相關內部控制情況的核查不到位,對信息披露的核查把關不到位,導致發行上市申請文件相關信息披露不規范等。

這其中,有一名受罰保薦代表人多年前曾保薦藍帆股份(現名“藍帆醫療”)。藍帆股份上市后連續兩年業績滑坡,且其上市當年的營業利潤下滑幅度達49.76%。而根據《證券發行上市保薦業務管理辦法》,在上市公司持續督導期間,出現“公開發行證券并在主板上市當年營業利潤比上年下滑50%以上”情形的,保薦代表人將受到相應處罰。能把業績下滑幅度精準控制到極度接近“紅線”的49.76%,是不是也算一項“技能”呢?

保薦人既要“?!币惨八]”

注冊制下,上市標準更為多元、包容,而監管對擬上市企業經營持續性、風險因素等的披露要求也更趨嚴格,對投行盡職調查的要求亦有新的提升。

目前,證監會正在就修訂《保薦人盡職調查工作準則》公開征求意見,要求將保薦人“薦”的職責提到更重要位置,充分發揮其在投資價值判斷方面的前瞻性作用。其中,有關經營方面“持續性”的問題被6次提及,“利潤”一詞出現了30次。而在現行的《保薦人盡職調查工作準則》中,“持續性”“利潤”出現頻次為1次、19次。

這就要求保薦機構不是只做最基礎的核查,而是要揭示、展示擬上市企業的投資價值,不光要“?!?,還要“薦”。一家頭部券商的投行董事總經理表示,注冊制下,價值發現已成為未來投行的核心競爭力之一。保薦業務給券商帶來的除了保薦承銷費外,還有對被保薦上市公司擔保的責任。投行有義務挖掘真正有價值、有成長性的企業,助力市場資源的有效配置。

注冊制下,對風險的揭示也更為重要。上述投行人士表示,目前部分投行在招股書作的風險揭示往往流于形式。如對上市后企業業績“變臉”的風險,保薦人理應事前提示,并具體解釋存在業績下滑風險的原因,如行業周期性、上游原材料因素、下游客戶因素等。

南開大學金融發展研究院院長田利輝表示,注冊制下,國內持牌金融中介機構需以聲譽資本對發行人信息披露質量或證券發行品質向投資者提供擔保,可通過不合作或不同意的方式阻斷市場不當行為,從而做好市場的“看門人”。

田利輝認為,注冊制給發行上市審核流程做了“減法”,這同時就需要中介機構在核查驗證工作中做“加法”,落實專業化要求。中介機構應事前主動把關,主動去落實自己的責任,對發行人的信息披露內容予以核實,落實信息披露真實性、準確性和完整性的要求。在注冊制改革進程中,中介機構的專業審慎和歸位盡責是不可或缺的一環。

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